一年一度的達(dá)沃斯論壇又拉開帷幕,和往年不同的是,日本經(jīng)濟(jì)和貨幣政策成為整個(gè)論壇的一大亮點(diǎn)。
在即將到來(lái)的北京時(shí)間1月20日傍晚,備受矚目的日本央行行長(zhǎng)黑田東彥將亮相論壇最后一日的圓桌討論,題為“全球經(jīng)濟(jì)展望:這是一個(gè)時(shí)代的結(jié)束嗎?(Global Economic Outlook: Is this the End of an Era?)”,同場(chǎng)嘉賓還包括歐洲央行行長(zhǎng)拉加德、IMF總裁喬治耶娃等。
1月18日,黑田東彥剛剛結(jié)束了新年的第一場(chǎng)貨幣政策會(huì)議,并宣布維持利率和收益率曲線控制政策(YCC,Yield Curve Control)不變,下調(diào)未來(lái)幾年經(jīng)濟(jì)展望,并表示在必要時(shí)加大寬松力度。去年圣誕節(jié),黑田東彥突然宣布擴(kuò)大YCC收益率目標(biāo)區(qū)間,10年期國(guó)債收益率迅速?gòu)?附近突破0.4%,各界當(dāng)時(shí)對(duì)日本央行未來(lái)將進(jìn)一步提升收益率或加息抱有較高預(yù)期。但在此次日本央行按兵不動(dòng)后,日本10年期國(guó)債收益率短線從0.5%的上限快速回落,日元對(duì)美元匯率大幅跳升重回130上方,所有日系貨幣都有2%以上的拉升,日經(jīng)225指數(shù)盤中觸及一個(gè)月高點(diǎn)。
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經(jīng)濟(jì)前景尚不明朗
盡管黑田東彥尚未登場(chǎng),主要負(fù)責(zé)日本經(jīng)濟(jì)政策的日本經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)大臣西村康稔的出現(xiàn)引發(fā)了各界注意。當(dāng)被問(wèn)及日本的貨幣政策和經(jīng)濟(jì)走向時(shí),西村康稔表示:“眼下日本經(jīng)濟(jì)前景尚不明朗。這就是我對(duì)日本央行決定保持現(xiàn)行政策不變的理解?!?日本央行頂住市場(chǎng)壓力,在貨幣政策會(huì)議上維持利率目標(biāo)不變。
西村康稔表示,企業(yè)增加投資計(jì)劃,并承諾提高工資,這對(duì)日本經(jīng)濟(jì)來(lái)說(shuō)都是良好跡象。他認(rèn)為,這些趨勢(shì)未來(lái)可能促使貨幣政策正?;!案杏X(jué)民營(yíng)企業(yè)的引擎終于啟動(dòng)?!?/p>
他提及,日本已經(jīng)歷了20年的通貨緊縮,無(wú)論公司如何進(jìn)行嘗試制造更高附加值和更高定價(jià)的產(chǎn)品,但消費(fèi)者更傾向便宜的產(chǎn)品?!耙虼?,我們?cè)馐芰顺掷m(xù)的通貨緊縮。但現(xiàn)在我們看到了價(jià)格的飆升。在物價(jià)飆升的情況下,日本有一種奇怪的長(zhǎng)期通貨緊縮心態(tài)的共存。與其他國(guó)家的高通脹相比,日本的通脹也只是接近4%。但從現(xiàn)在開始,當(dāng)企業(yè)增加投資計(jì)劃,并承諾提高工資,經(jīng)濟(jì)開始運(yùn)轉(zhuǎn),以抗擊通貨緊縮,屆時(shí)我們才能宣布結(jié)束貨幣寬松?!?/p>
自俄烏沖突爆發(fā)以來(lái),日本的通脹率突然跳漲,嚴(yán)重依賴能源、糧食進(jìn)口的日本開始出現(xiàn)輸入性通脹。日本央行此前預(yù)計(jì),2022財(cái)年的日本通脹將高達(dá)2.3%。這是日本央行自2013年首次制定2%通脹目標(biāo)以來(lái),第一次“達(dá)標(biāo)”。但部分觀點(diǎn)認(rèn)為,這種通脹似乎并不是理想的通脹。日本想要的通脹,是內(nèi)需推動(dòng)的通脹,而不是外部輸入的通脹。日本通脹此前長(zhǎng)期低迷,是由于國(guó)內(nèi)有效需求不足,國(guó)內(nèi)消費(fèi)、投資市場(chǎng)飽和;低收入階層占比過(guò)大,例如日本勞動(dòng)力結(jié)構(gòu)中非正規(guī)雇用人員占到37.9%,低收入階層的增加總體上制約了消費(fèi)的擴(kuò)大。
日本致力于推動(dòng)通脹達(dá)標(biāo)2%,在本質(zhì)上是想通過(guò)貨幣政策來(lái)解決以上問(wèn)題。結(jié)果俄烏沖突一來(lái),日本的表面通脹是達(dá)標(biāo)了,但基本上全都是外部輸入性通脹。2022年圣誕節(jié)前夕,交易員都已陸續(xù)休假,誰(shuí)也沒(méi)想到日本央行突然襲擊,在12月20日宣布大幅修改收YCC,即將十年期日本國(guó)債收益率目標(biāo)區(qū)間從±0.25%上調(diào)至±0.5%左右。 長(zhǎng)期以來(lái),為了對(duì)抗通貨緊縮,日本央行自2016年9月起實(shí)施YCC政策——通過(guò)購(gòu)買國(guó)債,將短期國(guó)債收益率維持在-0.1%;將10年期國(guó)債收益率維持在0%,且每日浮動(dòng)上限不超過(guò)0.25%。YCC將國(guó)債收益率維持在低位、有效抵抗通縮風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí),也降低了日本國(guó)債吸引力。
去年6月以來(lái),日本10年期國(guó)債收益率多次“破位”,市場(chǎng)流動(dòng)性惡化引人擔(dān)憂,日本10年期國(guó)債連續(xù)數(shù)日出現(xiàn)零成交的現(xiàn)象。市場(chǎng)與央行的持續(xù)角力,是構(gòu)成日本國(guó)債市場(chǎng)波動(dòng)的內(nèi)因。此次突然襲擊引發(fā)日元大幅上漲,日經(jīng)股指一度下跌超過(guò)800點(diǎn),全球債市都出現(xiàn)小幅拋售。盡管大家早就預(yù)期日本央行會(huì)退卻,但沒(méi)料到12月圣誕節(jié)前就采取了行動(dòng)。
高盛的經(jīng)濟(jì)學(xué)家此前認(rèn)為,進(jìn)一步擴(kuò)大YCC容忍區(qū)間不太可能。相反,進(jìn)一步收緊政策的措施將代表著日本央行政策立場(chǎng)的更重大轉(zhuǎn)變,可能是短期或長(zhǎng)期政策利率的變化(加息)、退出負(fù)利率和/或終止YCC的某種組合。不過(guò)這些措施的可能性將取決于2023年全球經(jīng)濟(jì)放緩的程度和國(guó)內(nèi)通脹前景。日元的反應(yīng)則比債券收益率更明顯。短期而言,市場(chǎng)會(huì)繼續(xù)做多日元。美國(guó)加息漸入尾聲,而日本“加息”方興未艾,因此日元會(huì)受益于美日利差的預(yù)期收窄。
在1月18日的會(huì)議上,黑田東彥選擇了按兵不動(dòng)。嘉盛集團(tuán)資深分析師JerryChen對(duì)記者表示,在日本通脹持續(xù)升高、利差逐步被拉大、債券市場(chǎng)流動(dòng)性不足功能失靈的情況下,央行結(jié)束YCC以及寬松政策是大勢(shì)所趨,從這個(gè)角度來(lái)看,日元的強(qiáng)勢(shì)表現(xiàn)還沒(méi)有結(jié)束,之后任何重大的調(diào)整或許都會(huì)等到4月新任行長(zhǎng)上任之后了。
目前,全球交易員也在密切關(guān)注1月20日的達(dá)沃斯論壇討論,期待黑田東彥會(huì)否給出進(jìn)一步的信息。在本周的貨幣政策會(huì)議上,黑田東彥稱暫時(shí)不考慮提高10年期日本國(guó)債0.5%的收益率上限。 他說(shuō),市場(chǎng)需要一段時(shí)間才能適應(yīng)日本央行2022年12月20日會(huì)議上制定的新指引,但預(yù)計(jì)市場(chǎng)機(jī)能將很快開始改善。 他還說(shuō):“從這個(gè)意義上說(shuō),收益率曲線的控制完全可以持續(xù)?!?/p>
復(fù)蘇之路在何方
事實(shí)上,日本維持了近30年的零利率不是沒(méi)有原因的——在黃金法則中,長(zhǎng)期的利率應(yīng)當(dāng)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)相等。不同于名義經(jīng)濟(jì)增速高的美國(guó),日本如果通脹突然大幅上升,特別是輸入性通脹,那日本實(shí)際GDP要萎縮,甚至可能大幅萎縮。此外,即便沒(méi)有輸入性通脹,日本經(jīng)濟(jì)在可預(yù)見(jiàn)的未來(lái)也將處于萎縮通道。
有觀點(diǎn)認(rèn)為,日本由于國(guó)內(nèi)資源貧乏、市場(chǎng)狹小,在過(guò)去二三十年經(jīng)濟(jì)能不持續(xù)衰退,憑借的是自身努力和科技創(chuàng)新以及開放的國(guó)際市場(chǎng)。但在沒(méi)有出現(xiàn)新的科技革命情況下,日本的科技進(jìn)步對(duì)經(jīng)濟(jì)拉動(dòng)作用目前也已到達(dá)極限:日本的生產(chǎn)率增長(zhǎng)在G7國(guó)家中,處于最高水平;早在上世紀(jì)90年代時(shí),日本的科研人員在人口中所占的比例就已經(jīng)是世界第一,高出美國(guó)80%,比德法英高出1倍多。數(shù)據(jù)顯示,日本在2015年時(shí),科研人員數(shù)量就已經(jīng)高達(dá)86.7萬(wàn)人,在人口萎縮的情況下科研人員數(shù)量卻比1999年的73.3萬(wàn)人增長(zhǎng)了18%——沒(méi)1萬(wàn)個(gè)日本人中有140人從事研究工作,遠(yuǎn)超美國(guó)的86人。
日本在過(guò)去通過(guò)科技和勞動(dòng)生產(chǎn)率提升,“對(duì)沖”了勞動(dòng)人口下降對(duì)經(jīng)濟(jì)的拖累。但是,這種“對(duì)沖”是有極限的,有觀點(diǎn)認(rèn)為,東京人口的下降,是壓垮日本維持現(xiàn)有經(jīng)濟(jì)平衡的最后一根稻草。東京一直以來(lái)是日本經(jīng)濟(jì)和人口的“發(fā)動(dòng)機(jī)”。每年大量人口涌入,東京人口占整個(gè)日本人口的50%以上。但最新數(shù)據(jù)顯示,東京26年來(lái)首次出現(xiàn)人口數(shù)量下滑,代表著日本人口或?qū)⑦M(jìn)一步加速下滑。
在達(dá)沃斯論壇期間,三得利董事長(zhǎng)新浪岡史認(rèn)為,日本在30年的經(jīng)濟(jì)衰退中失去了動(dòng)物精神?!斑@導(dǎo)致了一種‘statusquodisease’(安于現(xiàn)狀的‘疾病’),日本沒(méi)有更多的紅利。”
他建議,日本應(yīng)該采取三方面的措施。首先,日本必須進(jìn)行企業(yè)的新陳代謝,即創(chuàng)造新的就業(yè)機(jī)會(huì)和創(chuàng)業(yè)公司,從企業(yè)到金融機(jī)構(gòu)都是如此。對(duì)于日本的傳統(tǒng)企業(yè),也應(yīng)該走出去。對(duì)于失業(yè)的問(wèn)題,政府應(yīng)該提高失業(yè)福利等措施;其次,應(yīng)該提升勞動(dòng)力的流動(dòng)性,鼓勵(lì)婦女就業(yè)等;再次,應(yīng)該要大幅提高家庭工資?!叭毡拘枰粋€(gè)路線圖,但現(xiàn)在仍未出現(xiàn)?!?/p>
澳大利亞前外交部長(zhǎng)Julie Bishop也建議,日本應(yīng)該增加人口多樣化(鼓勵(lì)移民),“勞動(dòng)力參與越多樣化,結(jié)果就越好。自二次世界大戰(zhàn)以來(lái),移民對(duì)澳大利亞經(jīng)濟(jì)起到了巨大的推動(dòng)作用?!?/p>
此外,她也建議,日本應(yīng)該提高女性勞動(dòng)力參與率,“這是日本和其他國(guó)家的另一個(gè)重要問(wèn)題,隨著人口老齡化,這是絕對(duì)必要的。”