在華爾街，有著“末日博士”之稱的魯比尼向來是悲觀主義者。而在上周末的一篇最新專欄文章中，魯比尼警告，經(jīng)過多年超寬松的財政、貨幣和信貸政策，以及重大的負面供應(yīng)沖擊的出現(xiàn)，滯脹的壓力現(xiàn)在正對龐大的公共和私營部門的債務(wù)大山造成擠壓。

魯比尼表示，近幾十年來，隨著赤字、借貸和杠桿率的激增，世界經(jīng)濟正在跌跌撞撞地走向一個史無前例的經(jīng)濟、金融和債務(wù)危機交匯點。

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在私營部門，堆積如山的債務(wù)包括家庭(如抵押貸款、信用卡、汽車貸款、學(xué)生貸款、個人貸款)、企業(yè)(銀行貸款、債券債務(wù)和私人債務(wù))以及金融部門(銀行和非銀行機構(gòu))的債務(wù)。

在公共部門，則包括中央、省級和地方政府債券和其他官方債券，以及那些隱性債務(wù)——如現(xiàn)收現(xiàn)付養(yǎng)老金計劃和醫(yī)療保健系統(tǒng)等無資金準備的負債，所有這些債務(wù)都將隨著社會老齡化而繼續(xù)膨脹。

僅看顯性債務(wù)，數(shù)字就已經(jīng)足以令人感到震驚。在全球范圍內(nèi)，私人和公共部門債務(wù)占GDP的比重從1999年的200%攀升到了2021年的350%。目前發(fā)達經(jīng)濟體的這一比例為420%，遠高于大蕭條時期和二戰(zhàn)后的水平。

債務(wù)大雷早已埋下

當(dāng)然，如果借款人投資于新資本(機器、住房、公共基礎(chǔ)設(shè)施)，其收益高于借款成本，那么債務(wù)是可以促進經(jīng)濟活動的。

但如今的許多借貸僅僅是只是為了資助高于收入的消費支出，而這是導(dǎo)致最終勢必破產(chǎn)的重要原因。此外，資本投資也顯然是有風(fēng)險的，無論借款人是一個以人為抬高的價格購買住房的家庭，還是一家不顧收益尋求過快擴張的公司，還是一個把錢花在“白象”（形容奢侈但無用的基礎(chǔ)設(shè)施項目）上的政府。

魯比尼表示，由于各種原因，這種過度借貸已經(jīng)持續(xù)了幾十年。金融的民主化使得收入不足的家庭能夠通過債務(wù)來為消費提供資金。中右翼政府在不削減開支的情況下一直在減稅，而中左翼政府則在社會項目上慷慨支出，但這些項目并沒有通過足夠的高稅收收入獲得充分的資金。在央行超寬松的貨幣和信貸政策的推動下，有利于債務(wù)而非股權(quán)的稅收政策助長了私營和公共部門的借貸激增。

多年的量化寬松政策(QE)和信貸寬松政策使借貸成本接近于零，在某些情況下甚至為負(就像直到近期的歐洲和日本)。在2020年，以美元計價的負收益率公共債務(wù)曾達到17萬億美元，在一些北歐國家，甚至連抵押貸款的名義利率都是負的。

不可持續(xù)的負債率激增意味著，許多借款人——家庭、企業(yè)、銀行、影子銀行、政府，甚至整個國家——都成為了無力償債的“僵尸”，靠低利率支撐(這使他們的償債成本保持在可控范圍內(nèi))。

喪鐘開始敲響

在2008年的全球金融危機和近年來的新冠疫情危機期間，許多本應(yīng)破產(chǎn)的資不抵債機構(gòu)都得到了零利率或負利率政策、量化寬松和直接財政救助的拯救。

但現(xiàn)在，由同樣的超寬松財政、貨幣和信貸政策引發(fā)的通脹，已經(jīng)敲響了它們的喪鐘。

魯比尼表示，隨著央行被迫提高利率以恢復(fù)價格穩(wěn)定，僵尸公司的償債成本急劇上升。對許多人來說，這是一種三重打擊，因為通貨膨脹還在侵蝕家庭的實際收入，降低家庭資產(chǎn)的價值，如房屋和股票。脆弱和過度杠桿化的公司、金融機構(gòu)和政府面臨的情況也是如此——它們同時面臨著急劇上升的借貸成本、不斷下降的收入以及不斷貶值的資產(chǎn)價值。

更糟糕的是，這些發(fā)展與滯脹的回歸不約而同。發(fā)達經(jīng)濟體上一次經(jīng)歷這種狀況是在上世紀70年代。但至少在當(dāng)時，債務(wù)比率非常低。而今天，我們面臨著上世紀70年代最糟糕的一面(滯脹沖擊)，同時也面臨著全球金融危機最糟糕的一面(債務(wù)沖擊)。這一次，我們不能再簡單地通過降息來刺激需求。

畢竟，全球經(jīng)濟正受到持續(xù)的短期和中期負面供應(yīng)沖擊的打擊，這些沖擊正在抑制增長、推高物價和生產(chǎn)成本。這其中包括了：疫情對勞動力和商品供應(yīng)的破壞：俄烏沖突對大宗商品價格的影響；以及其他十多個中期沖擊——從氣候變化到地緣政治發(fā)展，將帶來額外的滯脹壓力。

與2008年金融危機和新冠肺炎疫情最初幾個月不同的是，單純地用寬松的宏觀政策救助私營部門和公共部門將會給通脹火上澆油。這意味著，在嚴重的金融危機之后，將出現(xiàn)硬著陸——一場深度、持久的衰退。隨著資產(chǎn)泡沫破裂，償債比率飆升，家庭、企業(yè)和政府經(jīng)通脹調(diào)整后的收入下降，經(jīng)濟危機和金融危機將相互影響。

魯比尼表示，可以肯定的是，以本國貨幣借貸的發(fā)達經(jīng)濟體可以利用一輪意想不到的通貨膨脹，來降低一些名義長期固定利率債務(wù)的實際價值。由于各國政府不愿通過增稅或削減支出來減少赤字，央行的赤字貨幣化將再次被視為阻力最小的途徑。但它們不可能一直愚弄所有人。一旦“通脹精靈”從瓶子里釋放——當(dāng)各國央行面對迫在眉睫的經(jīng)濟和金融崩潰而放棄對抗時，就會出現(xiàn)這種情況——名義和實際借貸成本將大幅飆升。