鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)《IPO觀察哨》

核心提示：1、蜜雪冰城大舉擴(kuò)張，但隨之而來(lái)的是 “衛(wèi)生差”、“加盟商亂配料”、“缺斤短兩”、“產(chǎn)品變質(zhì)”等問(wèn)題在蜜雪冰城加盟店屢次出現(xiàn)。與此同時(shí)，現(xiàn)任蜜雪冰城CEO的張紅甫還曾因邀請(qǐng)日本AV女星蒼井空站臺(tái)抹茶冰激凌而飽受輿論質(zhì)疑。

2、2021年，蜜雪冰城僅靠售賣(mài)吸管就收入3.06億元，占公司全年?duì)I收的2.96%。以吸管的平均單價(jià)為0.1元/根推算，蜜雪冰城2021年吸管賣(mài)了30.6億根，而蜜雪冰城采購(gòu)吸管的單價(jià)是0.08元/根，這也就意味著，蜜雪冰城2021年單純靠吸管就可以賺6120萬(wàn)元。

(資料圖片)

3、市場(chǎng)下沉，導(dǎo)致蜜雪冰城的毛利率下滑。招股書(shū)顯示，2019年至2022年一季度，蜜雪冰城毛利率分別為35.95%、34.08%、31.73%和30.89%。

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在三、四線城市，常常可以看到2塊錢(qián)的冰淇淋，4塊錢(qián)的檸檬茶，6元一杯的珍珠奶茶……“好吃不貴”、“現(xiàn)做現(xiàn)賣(mài)”是這些產(chǎn)品的代名詞，而這一火爆現(xiàn)象的背后是近幾年蜜雪冰城股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“蜜雪冰城”）的大幅擴(kuò)張。

近日，蜜雪冰城預(yù)披露A股招股書(shū)。招股書(shū)顯示，公司擬深交所主板掛牌上市，此次IPO要募集資金64.96億元，其中，約29億元擬投向食品加工、產(chǎn)業(yè)園等生產(chǎn)建設(shè)類(lèi)項(xiàng)目，19億元用于補(bǔ)充流動(dòng)資金，約11億元將用于倉(cāng)儲(chǔ)物流配套項(xiàng)目，剩余約5.5億元擬用于營(yíng)銷(xiāo)服務(wù)體系、研發(fā)中心等項(xiàng)目。

透過(guò)招股書(shū)不難發(fā)現(xiàn)，受益于下沉市場(chǎng)的精準(zhǔn)定位，蜜雪冰城加盟商已經(jīng)超2萬(wàn)家，營(yíng)收更是突破100億大關(guān)。不過(guò)，鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)《IPO觀察哨》發(fā)現(xiàn)，蜜雪冰城快速擴(kuò)張的背后，毛利率下滑、加盟店過(guò)剩等問(wèn)題也接踵而至。如今，在一些小縣城，一條街道上就有3-4家蜜雪冰城店鋪的現(xiàn)象，已經(jīng)屢見(jiàn)不鮮。

加盟商2萬(wàn)多家 曾邀請(qǐng)蒼井空站臺(tái)抹茶冰激凌

蜜雪冰城發(fā)展至今，離不開(kāi)兩個(gè)核心人物：張紅超、張紅甫兄弟。

1996年，張紅超到鄭州求學(xué)。為減輕家庭負(fù)擔(dān)，張紅超在鄭州燕莊擺攤售賣(mài)冷飲。

1997年，張紅超在鄭州市文化路開(kāi)了一家不足5平米的冷飲店，店名取為“寒流刨冰”，主營(yíng)產(chǎn)品是刨冰，成品由碎冰、糖漿、葡萄干、花生等組成。

然而，好景不長(zhǎng)，張紅超經(jīng)營(yíng)的門(mén)店不久后被拆除。為了賺錢(qián)，張紅超還曾賣(mài)過(guò)一段時(shí)間的蘋(píng)果和冰糖葫蘆。不過(guò)，在有了一定積蓄之后，張紅超還是延續(xù)了自己的門(mén)店夢(mèng)——1999年4月份，蜜雪冰城成立了。

也許正是流年不利，1999年以后，張紅超新開(kāi)的蜜雪冰城、蜜雪冰城中西餐廳、蜜雪冰城家常菜館等門(mén)店，不是被拆就是負(fù)債累累。直到2005年1元新鮮冰淇淋的推出才讓蜜雪冰城真正的火了起來(lái)。

這款1元冰激凌，一經(jīng)推出便很快成為了蜜雪冰城的超級(jí)單品，而張紅超也借此迅速積累了資本。

2007年，張紅超發(fā)展起來(lái)后，弟弟張紅甫也開(kāi)始幫哥哥打理生意。在產(chǎn)品供不應(yīng)求的情況下，蜜雪冰城開(kāi)放了第二家門(mén)店，有著豐富經(jīng)驗(yàn)的弟弟張紅甫成為了第一個(gè)加盟商。親朋好友看到兄弟倆賺錢(qián)，也紛紛加入加盟商行列，到2007年底，蜜雪冰城加盟店已經(jīng)達(dá)到了36家。

2008年，弟弟張紅甫開(kāi)始慢慢主導(dǎo)蜜雪冰城的向外擴(kuò)張戰(zhàn)略，在浙江、安徽、河北、陜西、山西、湖南等地開(kāi)了180余家蜜雪冰城門(mén)店。

2010年以后，蜜雪冰城進(jìn)入成長(zhǎng)爆發(fā)期。不過(guò)，步子邁的太快總會(huì)容易出問(wèn)題，“衛(wèi)生差”、“加盟商亂配料”、“缺斤短兩”、“產(chǎn)品變質(zhì)”等問(wèn)題開(kāi)始在蜜雪冰城加盟店里屢次出現(xiàn)。

不僅如此，張紅甫還曾邀請(qǐng)日本AV女星蒼井空站臺(tái)抹茶冰激凌。該廣告拍攝于2015年，主要展示了抹茶的來(lái)源、作用、制作程序等，該廣告也引發(fā)業(yè)內(nèi)業(yè)外廣泛討論。有人認(rèn)為，蜜雪冰城為了吸睛AV女星都請(qǐng)，有人則對(duì)蜜雪冰城大膽新奇的方式拍手叫絕。有意思的是，張紅甫在自述中還曾提到，哥哥張紅超對(duì)于這件事實(shí)際是非常不滿意的。

看到種種問(wèn)題的張氏兄弟決定刮骨療傷，不再為了增長(zhǎng)而增長(zhǎng)，而是真正地把營(yíng)運(yùn)做好，讓其自然增長(zhǎng)。自2016年開(kāi)始，蜜雪冰城加盟商增長(zhǎng)速度開(kāi)始停滯不前。

截止2019年底，蜜雪冰城的直營(yíng)和加盟商總和為7171家。

但進(jìn)入2020年，蜜雪冰城加盟商數(shù)量再次開(kāi)始急速擴(kuò)張，2019年至2021年底，加盟商的增長(zhǎng)率分別為80.28%、54.59%。

而截至今年3月末，蜜雪冰城加盟門(mén)店數(shù)已經(jīng)達(dá)到21582家，一季度門(mén)店增長(zhǎng)1596家。

三年凈賺30億 一年賣(mài)吸管30.6億根

蜜雪冰城之所以可以將加盟商數(shù)量做到2萬(wàn)多家，與產(chǎn)品的精準(zhǔn)定位密不可分。

據(jù)鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)《IPO觀察哨》了解，張紅甫曾試圖進(jìn)軍過(guò)高端市場(chǎng)。2010年，彼時(shí)美國(guó)DQ冰淇凌5-25元的價(jià)格讓張紅甫“垂涎三尺”，反觀蜜雪冰城一元一支的冰淇凌卻總被高端商圈拒之門(mén)外。

于是，張紅甫也有了讓蜜雪冰城走高端化的想法，在DQ臥底做了一陣服務(wù)員后，張紅甫的高端店鋪問(wèn)世了。剛開(kāi)始，門(mén)店開(kāi)業(yè)之后生意很紅火，毛利潤(rùn)也相當(dāng)高，張紅甫稱，“有種屌絲即將邁入高富帥行列的感覺(jué)，和姑娘搭訕都更有信心了。”

不過(guò)，后來(lái)因張紅甫無(wú)暇多顧，店面經(jīng)營(yíng)越來(lái)越不如意，最終高端店以關(guān)店結(jié)束。

張紅甫也曾深刻反省：高端化不是真正的用戶需求，而是自己的虛榮心作祟，用戶需要的是消費(fèi)升級(jí)而非價(jià)格升級(jí)。

也就是此次經(jīng)歷，讓蜜雪冰城的定位開(kāi)始清晰化——做茶飲界的“拼多多”。

在當(dāng)前的茶飲行業(yè)中，一杯奶茶賣(mài)到20-30元已非常普遍，但蜜雪冰城檸檬茶卻可以做到4塊錢(qián)一杯，奶茶也不過(guò)6-8元，現(xiàn)做冰激凌甚至賣(mài)到2元一個(gè)，在價(jià)格上確實(shí)很親民。

雖然價(jià)格非常便宜，但蜜雪冰城卻依然能賺錢(qián)。公司招股說(shuō)明書(shū)顯示，2019年至2022年第一季度，蜜雪冰城的營(yíng)業(yè)收入分別為25.66億元、46.80億元、103.51億元和24.34億元，歸屬母公司凈利潤(rùn)分別為4.45億元、6.32億元、19.1億元和3.90億元。

既便宜造血能力又強(qiáng)的蜜雪冰城也受到了眾多資本喜愛(ài)。2021年1月，蜜雪冰城完成了首輪融資，由龍珠資本、高瓴資本聯(lián)合領(lǐng)投，融資完成后蜜雪冰城估值超過(guò)200億元人民幣。

消費(fèi)行業(yè)的投資人士曾透露，2021年蜜雪冰城融資前后，很多資本想?yún)⑴c都擠不進(jìn)去。而彼時(shí)，喜茶和奈雪的估值不過(guò)160億和130億。

不過(guò)，不同于奈雪、喜茶的直營(yíng)模式，蜜雪冰城靠著給加盟商賣(mài)貨走向了ToB的商業(yè)模式。從招股書(shū)來(lái)看，其99%的營(yíng)收來(lái)源于加盟店的食材、包材材料、設(shè)備設(shè)施、營(yíng)運(yùn)物資的銷(xiāo)售以及加盟管理費(fèi)等。

其中，食材是蜜雪冰城第一大收入來(lái)源，主要包括奶昔粉、奶茶粉等固體飲料，蔗糖、果汁等風(fēng)味的飲料濃漿，以及果醬、茶葉、水果等各類(lèi)食材。2019年至2022年一季度，營(yíng)收占比分別為69.59%、69.76%、69.89%、72.16%。

包裝材料則是公司的另一大收入，包括杯子、包裝袋、吸管、封膜等。2019年至2022年一季度，該類(lèi)產(chǎn)品營(yíng)收占比分別為16.68%、15.80%、17.19%、15.55%。

值得一提的是，2021年，蜜雪冰城僅靠吸管就收入達(dá)3.06億元，占公司全年?duì)I收的2.96%，以吸管的平均單價(jià)為0.1元/根計(jì)算，蜜雪冰城2021年吸管賣(mài)了30.6億根，而蜜雪冰城采購(gòu)吸管的單價(jià)是0.08元/根，這也就意味著蜜雪冰城2021年單純靠吸管就賺了6120萬(wàn)元。

此外，鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)《IPO觀察哨》發(fā)現(xiàn)，一些四、五線以外的小縣城，一條1公里的繁華街道上就有著3-4家蜜雪冰城。有加盟商向媒體透露，如今加盟蜜雪冰城越來(lái)越難賺錢(qián)，一方面門(mén)店區(qū)域密度大，對(duì)顧客進(jìn)行了分流，薄利多銷(xiāo)的模式也導(dǎo)致利潤(rùn)偏低。但蜜雪冰城能夠賺錢(qián)，靠的就是規(guī)模效應(yīng)，一旦加盟商賺錢(qián)的難度增加，未來(lái)其擴(kuò)張或?qū)⒂龅胶艽笞枇Α?/p>

毛利率下滑 多款產(chǎn)品產(chǎn)能利用率不足卻大舉擴(kuò)產(chǎn)

市場(chǎng)下沉的策略在收獲更大市場(chǎng)的同時(shí)，卻也導(dǎo)致蜜雪冰城的毛利率下滑。招股書(shū)顯示，2019年至2022年一季度，蜜雪冰城毛利率分別為35.95%、34.08%、31.73%和30.89%。

報(bào)告期內(nèi)，蜜雪冰城毛利率出現(xiàn)下滑主要是因?yàn)槿谭?、果汁、包裝材料等采購(gòu)成本上漲。此外，直營(yíng)門(mén)店產(chǎn)品毛利率長(zhǎng)期拉低整體毛利率，2022年第一季度更是出現(xiàn)負(fù)毛利率。

對(duì)此，蜜雪冰城解釋稱，公司直營(yíng)門(mén)店毛利率較低，主要是由于為起到樣板、示范和加盟招商的作用，公司直營(yíng)門(mén)店的選址一般位于人流量較大的地標(biāo)位置，單店租賃面積一般為加盟門(mén)店的1.5-2倍，同時(shí)其裝修裝飾及設(shè)備設(shè)施將根據(jù)公司的最新要求及時(shí)更新?lián)Q代，且部分直營(yíng)門(mén)店的裝修標(biāo)準(zhǔn)顯著高于加盟門(mén)店，使得直營(yíng)門(mén)店的房租成本和折舊攤銷(xiāo)金額較大，導(dǎo)致毛利率較低。

而反觀新消費(fèi)茶飲界的瑞幸咖啡和奈雪的茶，瑞幸咖啡和奈雪的茶的毛利率整體呈上升趨勢(shì)。

毛利率逐步下滑的背景下，蜜雪冰城如何維持利潤(rùn)空間，同時(shí)繼續(xù)保持高性價(jià)比的定價(jià)無(wú)疑是一大難題。

盡管如此，蜜雪冰城門(mén)店擴(kuò)張的步伐仍舊未停下。蜜雪冰城此次IPO要募集資金64.96億元其中，約29億元擬投向食品加工、產(chǎn)業(yè)園等生產(chǎn)建設(shè)類(lèi)項(xiàng)目，19億元用于補(bǔ)充流動(dòng)資金，約11億元將用于倉(cāng)儲(chǔ)物流配套項(xiàng)目，剩余約5.5億元擬用于營(yíng)銷(xiāo)服務(wù)體系、研發(fā)中心等項(xiàng)目。簡(jiǎn)單來(lái)講主要就是用于擴(kuò)充產(chǎn)能。

不過(guò)，鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)《IPO觀察哨》發(fā)現(xiàn)，蜜雪冰城除固體飲料是在超負(fù)荷運(yùn)作，其他產(chǎn)品產(chǎn)能基本上處于正常水準(zhǔn)。數(shù)據(jù)顯示，蜜雪冰城固體飲料產(chǎn)能利用率2021年的固體飲料產(chǎn)能為9.79萬(wàn)噸，產(chǎn)能利用率為102.74%；風(fēng)味飲料濃漿產(chǎn)能為22.48萬(wàn)噸，產(chǎn)能利用率為56.14%；果醬的產(chǎn)能為3.91萬(wàn)噸，產(chǎn)能利用率為75.14%。

此次IPO，蜜雪冰城在固體飲料方面要建設(shè)年產(chǎn)27萬(wàn)噸的生產(chǎn)鏈，其中，大咖國(guó)際產(chǎn)業(yè)園二期項(xiàng)目要建設(shè)年產(chǎn)12萬(wàn)噸的奶昔粉，年產(chǎn)9萬(wàn)噸的奶茶粉。加上目前已有的9.79萬(wàn)噸產(chǎn)能，未來(lái)蜜雪冰城在固體飲料方面產(chǎn)能將達(dá)36.79萬(wàn)噸，是現(xiàn)有產(chǎn)能的近4倍。

此外，定安縣蜜雪冰城食品加工項(xiàng)目要建設(shè)風(fēng)味飲料濃漿年產(chǎn)6萬(wàn)噸，大咖國(guó)際冷凍水果深加工項(xiàng)目要建造風(fēng)味飲料濃漿年產(chǎn)15萬(wàn)噸，而現(xiàn)在產(chǎn)能為22.48萬(wàn)噸，這意味著未來(lái)風(fēng)味飲料濃漿的產(chǎn)能將達(dá)43.48萬(wàn)噸，而現(xiàn)有產(chǎn)能利用率僅為56.14%，2022年第一季度的產(chǎn)能利用率甚至只有29.31%。

在產(chǎn)能利用率尚能滿足當(dāng)下需求量，蜜雪冰城大舉擴(kuò)產(chǎn)能否完全消化也是一個(gè)難題。

此次，蜜雪冰城發(fā)行不超過(guò)4001萬(wàn)股，不低于發(fā)行后總股本的10%，預(yù)計(jì)總募集資金投資額高達(dá)64.96億元，以此數(shù)據(jù)進(jìn)行預(yù)估，蜜雪冰城的估值接近650億。

那新消費(fèi)蜜雪冰城到底值不值650億元呢？一切還需要看投資者用腳投票的結(jié)果。

值得一提的是，泡泡瑪特發(fā)行價(jià)38.5港元/股，現(xiàn)13.78港元/股；奈雪的茶發(fā)行價(jià)19.8港元/股，現(xiàn)5.47港元/股；不難發(fā)現(xiàn)，不少網(wǎng)紅品牌在上市前業(yè)績(jī)往往能實(shí)現(xiàn)爆發(fā)式增長(zhǎng)，但上市后，當(dāng)該消費(fèi)品牌進(jìn)入“后網(wǎng)紅時(shí)代”，復(fù)購(gòu)率低、新鮮度無(wú)法延續(xù)等問(wèn)題顯現(xiàn)后，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)會(huì)有所乏力，最終導(dǎo)致股價(jià)破發(fā)，投資者損失慘重。

此次，蜜雪冰城的保薦機(jī)構(gòu)是廣發(fā)證券，wind數(shù)據(jù)顯示，2022年初至今，廣發(fā)證券一共保薦了6家IPO公司上會(huì)，其中5家公司通過(guò)，1家公司在上會(huì)前主動(dòng)撤回申請(qǐng)材料。過(guò)會(huì)的企業(yè)中有兩家已經(jīng)上市，其中紫燕食品目前股價(jià)是發(fā)行價(jià)的2倍，而百合生物股價(jià)破發(fā)，目前已經(jīng)距離上市高點(diǎn)跌超56%。