2022年,全球遭遇了幾十年一遇的高通脹。過去一年,全球逾90家央行加息,累計加息超過3000個基點。在此背景下,全球股債市值累計縮水45萬億美元。目前全球負(fù)收益率債券規(guī)模已降至2710億美元,連兩年前18.4萬億美元峰值的零頭都不到。即便仍在堅守負(fù)利率的日本央行,年底也將收益率曲線控制區(qū)間擴大了25個基點。
國內(nèi)物價基本穩(wěn)定卻是中國經(jīng)濟的一大亮點。2022年,消費物價指數(shù)(CPI)同比增速圍繞2%上下震蕩,累計同比增長2%。這不僅保障了基本民生,也拓寬了貨幣政策空間。全年,在保持人民幣匯率靈活性的同時,人民銀行逆勢寬松,發(fā)揮貨幣政策總量與結(jié)構(gòu)雙重功能,為實體經(jīng)濟提供了更加有力、更高質(zhì)量的支持。
(資料圖)
2022年底中央經(jīng)濟工作會議強調(diào),要突出做好穩(wěn)增長、穩(wěn)就業(yè)、穩(wěn)物價工作,有效防范化解重大風(fēng)險,推動經(jīng)濟運行整體好轉(zhuǎn)。受益于防疫措施優(yōu)化、穩(wěn)增長政策疊加效應(yīng)顯現(xiàn),以及低基數(shù)效應(yīng),2023年中國經(jīng)濟有望總體回升。“三穩(wěn)”既比“六穩(wěn)”“六?!备泳劢?,也契合了高質(zhì)量發(fā)展對實現(xiàn)“質(zhì)的有效提升和量的合理增長”的要求。
物價存在上行風(fēng)險
2023年,影響國內(nèi)物價走勢的不確定不穩(wěn)定因素依然較多,既有向上推動通脹上行,也有向下拉動通脹下行乃至通縮的力量。人民銀行在最近兩次貨幣政策執(zhí)行報告中和年度金融數(shù)據(jù)發(fā)布會上都提示了國內(nèi)物價上行的風(fēng)險。
一是過去幾年,國內(nèi)貨幣政策穩(wěn)健略偏寬松,財政政策也較為積極,市場上淤積了較多流動性,廣義貨幣供應(yīng)(M2)增速持續(xù)處于高位,銀行存貸差尤其是居民超額儲蓄增加較多。一旦經(jīng)濟重啟,投資和消費潛力急劇釋放,將快速推高物價。
二是防疫政策大幅優(yōu)化后,經(jīng)濟社會活動加速回歸正軌,特別是接觸性、聚集性服務(wù)及消費加速復(fù)蘇。若服務(wù)業(yè)供給跟不上需求修復(fù),或推動服務(wù)領(lǐng)域物價快速上漲。如新年伊始,隨著多地疫情達(dá)峰,元旦和春節(jié)假期出行驟增,導(dǎo)致國內(nèi)游與出境游價格均大幅上漲。
三是海外通脹仍處在高位,國際大宗商品包括能源價格仍有可能重新走高,加大中國輸入性通脹壓力。2023年1月份(到19日),月均倫敦金屬交易所(LME)現(xiàn)貨銅、鋁、鋅、鉛、錫、鎳價格較前低分別反彈了17.4%、9.0%、9.1%、19.8%、37.9%、30.0%;我的鋼鐵中國鐵礦石(MyIpic)綜合指數(shù)反彈了18.7%,其中進(jìn)口價格指數(shù)上漲18.9%。國際油價雖然繼續(xù)走低,但因經(jīng)濟制裁升級、美國原油收儲、產(chǎn)油國減產(chǎn)、中國經(jīng)濟重啟等也可能重新走強。此外,全球產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈重塑,全球經(jīng)濟碎片化加劇,也將增加國際貿(mào)易成本。
物價下行風(fēng)險不容忽視
中國物價下行的風(fēng)險同樣不容忽視。當(dāng)前國內(nèi)經(jīng)濟復(fù)蘇不均衡、基礎(chǔ)不牢固,主要表現(xiàn)為供給恢復(fù)快于需求、外需恢復(fù)快于內(nèi)需,有效需求不足。2022年,生產(chǎn)者物價指數(shù)(PPI)單邊下行且最后4個月連續(xù)同比負(fù)增長,核心CPI走勢持續(xù)低迷,顯示產(chǎn)出缺口依然為負(fù)。疫后國內(nèi)經(jīng)濟正?;窂竭€不確定,可能拖累國內(nèi)物價下行。
一是2023年雖然有防疫優(yōu)化、內(nèi)需重啟的紅利,但世界經(jīng)濟下行壓力加大,外需回落可能拖累國內(nèi)經(jīng)濟修復(fù)。而且,若全球經(jīng)濟復(fù)蘇放緩甚至衰退,將加速國際大宗商品價格下跌趨勢,加劇國內(nèi)PPI下行態(tài)勢,進(jìn)而拉低CPI與核心CPI增速。
二是盡管近年來居民戶積累了一定的超額儲蓄,但其中相當(dāng)部分為預(yù)防性儲蓄,能否轉(zhuǎn)化為有效的消費需求,取決于居民對就業(yè)和收入改善的預(yù)期。特別是邊際消費傾向較高的中低收入家庭,需要耗費一定時間來彌補疫情期間的財務(wù)損失,重新建立“防火墻”。預(yù)計短期內(nèi)居民邊際消費傾向上升、儲蓄傾向降低的局面難有根本性改變。
三是疫情三年來非金融企業(yè)部門加杠桿較多,但民間投資持續(xù)低迷。2022年,中國民間投資逐季下滑,全年僅累計同比增長0.9%。受世紀(jì)疫情持續(xù)沖擊,企業(yè)現(xiàn)金流減少,償付能力受損。而且,防疫措施優(yōu)化后,疫情沖擊及疤痕效應(yīng)依然存在。企業(yè)是否擴大投資除看自身財務(wù)狀況外,還要看到有利可圖的市場機會。
四是擴大政府投資是穩(wěn)增長的重要抓手,但相對于現(xiàn)在的經(jīng)濟體量,政府投資對于擴大整體投資、增加就業(yè)的效果有限,而且從投資到消費的傳導(dǎo)鏈條較長。政府投資能否帶動社會投資,取決于市場預(yù)期轉(zhuǎn)弱的局面能否得到快速扭轉(zhuǎn)。
經(jīng)濟反彈不等于物價上行。2021年,中國經(jīng)濟V形反彈,當(dāng)年P(guān)PI累計同比增長8.1%,但CPI僅增長0.9%,環(huán)比回落1.6個百分點。2023年,供給沖擊、需求萎縮和預(yù)期轉(zhuǎn)弱等國內(nèi)“三重壓力”依然存在。全年國內(nèi)是通脹還是通縮壓力,取決于產(chǎn)出缺口修復(fù)的程度。
短期看,要下大力氣防止物價下行演變成通縮趨勢。故2022年底中央經(jīng)濟工作會議要求,繼續(xù)實施積極的財政政策和穩(wěn)健的貨幣政策,加大宏觀政策調(diào)控力度,加強各類政策協(xié)調(diào)配合。這意味著2023年仍將保持宏觀政策對經(jīng)濟復(fù)蘇必要的支持,不會隨便撤梯子。然而,也要警惕刺激過度。至今,美國還在消化2021年初新一輪財政刺激和美聯(lián)儲緊縮太遲釀成的“苦酒”。對于中國,避免出現(xiàn)物價上漲與經(jīng)濟下行的經(jīng)濟滯脹同樣重要。
總之,在非典型的經(jīng)濟復(fù)蘇過程中,中國在合理界定通脹目標(biāo)的基礎(chǔ)上,把握好宏觀調(diào)控的分寸,實現(xiàn)既無通脹又無通縮的物價穩(wěn)定,體現(xiàn)跨周期與逆周期的有機結(jié)合,是一門學(xué)問。
(作者系中銀證券全球首席經(jīng)濟學(xué)家)